簡介

為中國企業規劃、執行及管理首次公開招股（IPO）是個別具挑戰性的任務。過去，中國相關部門的嚴格監管規定，令中國企業不論以紅籌或H股形式來港上市都非常困難。不過，隨著這些規定近年放寬，中國企業來港上市已較為容易，而紅籌和H股之間的差別也逐漸減少。

甚麼是紅籌和H股？ 

在香港聯合交易所（「港交所」）上市的中國企業通常包括「H股公司」和「紅籌公司」。H股公司是在中國註冊成立的股份有限公司，並獲中國證券監督管理委員會（「中國證監會」）批准在香港上市；而紅籌公司則指在中國境外（通常是香港、開曼群島或百慕達）註冊成立的公司，但大部分業務位於中國，並且通常由中國實體控制。中國企業相比其他企業在香港上市的程式相對繁複，因為上市程式和公司重組到可能需要獲中國相關機構審批。 

「十號文」── 如何克服紅籌股的上市難題 

過去，中國監管紅籌公司重組和上市的過程向來比H股公司簡單。然而，自從《關於外國投資者並購境內企業的規定》（通稱「《並購規定》」或「十號文」）於2006年8月實施以來，紅籌公司的上市過程中已變得越來越複雜。 

於2006年8月8日，中國商務部（「商務部」）、國務院國有資產監督管理委員會、國家稅務總局、國家工商行政管理總局、中國證監會和國家外匯管理局（「外管局」）頒佈了十號文。十號文於2006年9月8日生效，其後在2009年6月22日再經商務部修訂。十號文規定紅籌上市須在不同階段取得商務部批准，包括：

1.        就中國境內企業權益於境外上市而言，中國境內企業在中國境外設立特殊目的公司；及

2.        特殊目的公司收購中國境內企業的業務或資產。

此外，十號文恢復紅籌上市計畫須經中國證監會批准的規定（過往有關中國證監會須出具無異議函的規定曾於2003年被取消。）再者，在十號文的框架下，境外成功上市的公司必須於預訂時限內將所有款項調回中國。即使企業取得上市批准，如未能在獲批准後12個月完成境外上市，有關企業將恢復到原來的股權架構。

市場最初預期，十號文的嚴格規定和限制將抑制于十號文實施之前（即2006年9月8日）紅籌結構並未完善的中國企業在境外上市。然而，過去幾年，我們已經見證到不同中國企業採納的多項巧妙重組計畫，令十號文在其香港上市過程中不適用：例如，所謂的「慢步走」或「期權」安排以及可變利益的實體結構。這些方法並非免於監管風險，但預期有關紅籌上市的交易結構會繼續發展和完善。

紅籌上市的外匯登記 

自2005年以來，外管局已就特殊目的公司的返程投資發出一系列通知，指示若干類別的返程投資必須向外管局登記。於2005年11月1日起生效的《關於境內居民通過境外特殊目的公司融資及返程投資外匯管理有關問題的通知》（通稱「75號文」）（現已被廢除及取締，詳見下文）是近十年來主要監管中國投資者返程投資的外匯管理規例。75號文要求中國境內居民在成立境外特殊目的公司以收購中國股權和資產（這是紅籌公司重組的關鍵步驟）時，須向有關部門登記。由於75號文的某些條款相當模糊，不同地方的外管局曾有不同的解釋，令境外上市的紅籌重組帶來重重障礙和風險。

於2014年7月，外管局發出《關於境內居民通過特殊目的公司境外融資及返程投資外匯管理有關問題的通知》（「37號文」），以廢除並取締75號文。37號文簡化並明確了外匯登記的要求及中國居民尋求海外投資和融資程式，從而為紅籌重組的時間表和可行性帶來更多的確定性。

37號文對於紅籌上市外匯登記的主要變化撮要如下：

放寬「4-5-6要求」── H股上市的新時代 

根據1999年7月中國證監會發出的規定，企業必須擁有四億元人民幣淨資產，籌集5000萬美元資金，並具有不低於6000萬元的稅後盈利才可以在境外包括香港申請主機板上市。這些要求通稱為「4-5-6要求」。在2007年的IPO熱潮期間，中國證監會批准H股上市的非官方政策被廣泛報導，即集資金額須超過十億美元或該公司願意同時在中港兩地上市。這樣一來，在過去幾年的趨勢都是大型中國企業在上海和香港證券交易所進行「A+H上市」。對於規模較小的中國企業，他們普遍在香港以紅籌上市。

繼於2012年6月29日簽署的《更緊密經貿關係的安排》（CEPA）的《補充協議九後》，中國證監會頒佈了《關於股份有限公司境外發行股票和上市申報檔及審核程式的監管指引》（中國證監會第45號[2012]），解除了「4-5-6要求」，並簡化海外上市的審批程式，有關放寬於2013年1月1日起生效。隨著中國證監會放寬海外IPO申請，H股上市亦開放予規模較小的股票發行人。從2013年1月至2014年10月，先後有23個新的H股發行人在聯交所主機板上市，其中一個市值只有約1.6億港元。

紅籌股還是H股？ 

隨著「4-5-6要求」取消，紅籌和H股上市之間的差別逐漸減少。以下是紅籌及H股在聯交所上市的比較摘要：