簡介

最近在Andrew Edward Left v Securities and Futures Commission [2020] HKCFA 23一案中，終審法院（「終審庭」）駁回美國研究網站發布人Andrew Left先生（「上訴人」）就他被市場失當行為審裁處（「審裁處」）裁定、上訴庭確認違反香港法例第571章《證券及期貨條例》（「該條例」）第277(1) 條而提出的終審上訴。

背景

上訴人是美國Citron Research研究網站的發布人。2012年6月21日，他發表一份關於在香港聯合交易所主板上市的恒大地產集團有限公司（現稱中國恒大集團）（「恒大」）的報告，內容主要是聲稱恒大無力償還債務及向投資大眾呈報有欺詐成份的資料。

上訴人在該報告發表前不久開始沽空恒大的股份。該報告發布後，恒大的股價大跌約11.4%。然後上訴人購買股份平倉，賺取約港幣160萬元純利。

2016年8月，上訴人被審裁處裁定散播關於恒大的虛假或具誤導性的資料，違反該條例第 277(1) 條。審裁處對他發出：(i) 冷淡對待令，禁止他在香港金融市場進行任何交易五年；(ii) 終止及停止令，禁止他再次作出失當行為；及 (iii) 沒收利潤令，強制他交出透過失當行為獲得的利潤連利息。

上訴人向上訴庭提出的上訴於2019年2月被駁回。有關上訴的詳情，可參閱我們2019年3月份的文章。

上訴人向上訴庭申請上訴至終審庭的許可，但於2019年5月被駁回。2020年7月，上訴人再次申請上訴許可，但同樣被終審庭的上訴委員會駁回。因此，上訴人仍被裁定為觸犯該條例第277(1) 條。

向終審庭上訴的理據

本案是上訴人向上訴委員會提出的上訴許可申請。上訴人基於以下法律問題申請上訴：

1.        就該條例第277條而言，「罔顧」的測試是甚麼？市場評論及股票分析涉及固有的錯誤風險，在此情況下如何應用「罔顧」的測試？

2.        Sin Kam Wah v HKSAR (2005) 8 HKCFAR 192一案（「冼錦華案」）的「罔顧」測試是純主觀測試還是結合主觀與客觀的測試？該測試如何應用在涉及固有風險的情況？關於「不合理」的問題是如何產生的？

3.        就該條例第277條而言，「疏忽」的測試是甚麼？特別是：

a.        該測試如何應用於一名完全基於、並已披露其基於公開資料分享市場評論及股票分析的非持牌公眾投資者？

b.        憲法所保障的言論自由與該測試的釋義有何關係。

在「交替」基礎上，上訴人爭辯指：

4.        上訴法院錯誤地解釋及維持審裁處的裁決，即認為上訴人知道其冒著市場評論及股票分析可能不正確的風險是不合理的做法；及

5.        上訴庭錯誤地對持牌評論員與上訴人（非持牌公眾投資者）所發表的市場評論及股票分析運用相同的標準，未有作出區分。

終審庭的裁決

上述第1、2個問題以及第4點是關於「罔顧」的涵義及其在該條例第277條的應用。上訴人認為，冼錦華案就「罔顧」訂下的測試是結合主觀和客觀的測試，這表示假如上訴人知道有關情況，而且客觀來看他冒險發布可能屬虛假的資料是不合理的，上訴人則屬「罔顧」後果。上訴人認為，上訴庭錯誤地僅基於他知道有關風險並且知道冒此風險不合理而認為他罔顧後果，僅運用了主觀方面的測試。

終審庭拒絕在本案中處理這個問題，因為主觀測試的要求更嚴格，更難以達到上訴人觸犯該條例第277條的門檻，即使假設上訴庭錯誤地僅運用了主觀方面的「罔顧」測試，也是對上訴人有利的錯誤。終審庭又以缺乏可合理爭辯理據為由，駁回上訴人提出採用的新「冷漠測試」（即詢問散播資料者是否不在乎所傳播資訊的真偽），因為沒有理由不採用冼錦華案訂立的測試，而改用在另一法律分支發展的測試。

至於上述第3個問題及第5點，上訴人認為他只是非持牌的公眾投資者，其評論是基於並已明確表示是基於公開資料，因此他已合理謹慎地行事，並無疏忽。終審庭認為此觀點不能合理地爭辯，故不予接納，並指出「疏忽」是一個概括的法律概念，對人施加一項主動的責任，須以合理程度的謹慎確保其散播的資料屬實及不具誤導性，不應純粹由於某人聲稱是基於公開資料作出評論而給予該人豁免。

終審庭亦駁回關於言論自由的論點。由於該條例第277(1) 條的合法目的是保障公眾免於虛假或具誤導性的資料以及維持經濟秩序，法院裁定言論自由並不保障罔顧後果或疏忽地散播虛假或具誤導性的市場敏感資料。

要點

本案為這宗廣為人知、備受爭議的案件劃上句號。在連串訴訟和上訴過程中，各級法院均裁定上訴人敗訴。儘管終審上訴提出了多方面的法律問題，但法院仍沒有對一名非專業評論員判以較輕的責任，而認為他在散播市場敏感資料時應合理地謹慎行事。

在金融市場中，虛假或具誤導性的資料可能會對發行人、金融機構等持份者造成嚴重影響。評論員不論是否持牌人士，均應為自己發表或發布的言論負責，否則法院及執法機構會作出懲罰，以確保香港的金融市場公平而有序地運作。