简介

最近在Andrew Edward Left v Securities and Futures Commission [2020] HKCFA 23一案中，终审法院（「终审庭」）驳回美国研究网站发布人Andrew Left先生（「上诉人」）就他被市场失当行为审裁处（「审裁处」）裁定、上诉庭确认违反香港法例第571章《证券及期货条例》（「该条例」）第277(1) 条而提出的终审上诉。

背景

上诉人是美国Citron Research研究网站的发布人。2012年6月21日，他发表一份关于在香港联合交易所主板上市的恒大地产集团有限公司（现称中国恒大集团）（「恒大」）的报告，内容主要是声称恒大无力偿还债务及向投资大众呈报有欺诈成份的资料。

上诉人在该报告发表前不久开始沽空恒大的股份。该报告发布后，恒大的股价大跌约11.4%。然后上诉人购买股份平仓，赚取约港币160万元纯利。

2016年8月，上诉人被审裁处裁定散播关于恒大的虚假或具误导性的资料，违反该条例第 277(1) 条。审裁处对他发出：(i) 冷淡对待令，禁止他在香港金融市场进行任何交易五年；(ii) 终止及停止令，禁止他再次作出失当行为；及 (iii) 没收利润令，强制他交出透过失当行为获得的利润连利息。

上诉人向上诉庭提出的上诉于2019年2月被驳回。有关上诉的详情，可参阅我们2019年3月份的文章。

上诉人向上诉庭申请上诉至终审庭的许可，但于2019年5月被驳回。2020年7月，上诉人再次申请上诉许可，但同样被终审庭的上诉委员会驳回。因此，上诉人仍被裁定为触犯该条例第277(1) 条。

向终审庭上诉的理据

本案是上诉人向上诉委员会提出的上诉许可申请。上诉人基于以下法律问题申请上诉：

1.        就该条例第277条而言，「罔顾」的测试是甚么？市场评论及股票分析涉及固有的错误风险，在此情况下如何应用「罔顾」的测试？

2.        Sin Kam Wah v HKSAR (2005) 8 HKCFAR 192一案（「冼锦华案」）的「罔顾」测试是纯主观测试还是结合主观与客观的测试？该测试如何应用在涉及固有风险的情况？关于「不合理」的问题是如何产生的？

3.        就该条例第277条而言，「疏忽」的测试是甚么？特别是：

a.        该测试如何应用于一名完全基于、并已披露其基于公开资料分享市场评论及股票分析的非持牌公众投资者？

b.        宪法所保障的言论自由与该测试的释义有何关系。

在「交替」基础上，上诉人争辩指：

4.        上诉法院错误地解释及维持审裁处的裁决，即认为上诉人知道其冒着市场评论及股票分析可能不正确的风险是不合理的做法；及

5.        上诉庭错误地对持牌评论员与上诉人（非持牌公众投资者）所发表的市场评论及股票分析运用相同的标准，未有作出区分。

终审庭的裁决

上述第1、2个问题以及第4点是关于「罔顾」的涵义及其在该条例第277条的应用。上诉人认为，冼锦华案就「罔顾」订下的测试是结合主观和客观的测试，这表示假如上诉人知道有关情况，而且客观来看他冒险发布可能属虚假的资料是不合理的，上诉人则属「罔顾」后果。上诉人认为，上诉庭错误地仅基于他知道有关风险并且知道冒此风险不合理而认为他罔顾后果，仅运用了主观方面的测试。

终审庭拒绝在本案中处理这个问题，因为主观测试的要求更严格，更难以达到上诉人触犯该条例第277条的门槛，即使假设上诉庭错误地仅运用了主观方面的「罔顾」测试，也是对上诉人有利的错误。终审庭又以缺乏可合理争辩理据为由，驳回上诉人提出采用的新「冷漠测试」（即询问散播资料者是否不在乎所传播资讯的真伪），因为没有理由不采用冼锦华案订立的测试，而改用在另一法律分支发展的测试。

至于上述第3个问题及第5点，上诉人认为他只是非持牌的公众投资者，其评论是基于并已明确表示是基于公开资料，因此他已合理谨慎地行事，并无疏忽。终审庭认为此观点不能合理地争辩，故不予接纳，并指出「疏忽」是一个概括的法律概念，对人施加一项主动的责任，须以合理程度的谨慎确保其散播的资料属实及不具误导性，不应纯粹由于某人声称是基于公开资料作出评论而给予该人豁免。

终审庭亦驳回关于言论自由的论点。由于该条例第277(1) 条的合法目的是保障公众免于虚假或具误导性的资料以及维持经济秩序，法院裁定言论自由并不保障罔顾后果或疏忽地散播虚假或具误导性的市场敏感资料。

要点

本案为这宗广为人知、备受争议的案件划上句号。在连串诉讼和上诉过程中，各级法院均裁定上诉人败诉。尽管终审上诉提出了多方面的法律问题，但法院仍没有对一名非专业评论员判以较轻的责任，而认为他在散播市场敏感资料时应合理地谨慎行事。

在金融市场中，虚假或具误导性的资料可能会对发行人、金融机构等持份者造成严重影响。评论员不论是否持牌人士，均应为自己发表或发布的言论负责，否则法院及执法机构会作出惩罚，以确保香港的金融市场公平而有序地运作。