简介

于2016年6月，证券及期货事务监察委员会（「证监会」）与香港交易及结算所有限公司（「港交所」）的全资附属公司香港联合交易所有限公司（「联交所」）就建议改善联交所的上市监管决策及管治架构发表联合咨询文件（「该等建议」）。

根据该等建议，联交所将继续是上市事宜的前线监管机构。上市委员会联同上市部将会继续就不涉及合适性问题或更广泛的政策影响及《上市规则》下的专属事宜[1]（「非LRC事宜」）的大部分IPO申请及上市后事宜作出决定。

两个新的联交所委员会将会成立，分别为上市政策委员会（「上市政策委员会」）及上市监管委员会（「上市监管委员会」），证监会及联交所在该两个委员会将拥有相同数目的代表。上市政策委员会将提出、督导及决定上市政策，包括《上市规则》的新增条文、《上市规则》的修订、市场咨询及其他具政策影响或一般影响[2]的事宜；而上市监管委员会将就涉及合适性问题[3]、更广泛的政策影响或一般影响[4]的IPO或上市后事宜、或本质上属罕见、具潜在争议性或敏感的事宜（「LRC事宜」）提供指引及作出初始决定。上市委员会会向这两个委员会提出不具约束力的意见。

证监会不会再就新申请人的法定存档另行发表意见。此外，上市政策委员会将取代上市委员会，作为负责监察上市职能及上市部在监管职责方面的表现的机关。

背景

现行的上市监管决策及管治架构

目前，联交所负责执行所有与上市有关的日常行政工作，包括制订《上市规则》的新增条文及修订，以及审批上市申请。为了把联交所的商业角色（由联交所董事会负责监察）与其监管角色分开，联交所董事会已将其与上市事宜有关的权力及职能转授予上市委员会，惟须受《上市规则》所载的复核程序规限[5]。

上市委员会的28名成员包括投资者、上市公司及市场从业员的代表，以及作为当然成员的港交所行政总裁。上市委员会成员让联交所能够在制订政策及作出监管决策时，借助市场使用者的商业及业务知识和经验。然而，由于上市委员会的成员无法参与执行《上市规则》的日常行政工作，因此上市委员会已将其上市权力及职能转授予上市部及联交所行政总裁[6] 执行，但若干专属事宜（包括审批IPO申请）除外。

上市委员会有监察上市部及联交所行政总裁的角色，它是上市部及联交所行政总裁所作决定的独立复核机关。证监会负有法定责任，须监督和监察联交所履行其上市相关职能和责任的表现。联交所及证监会将定期召开会议，以讨论上市相关事宜，而证监会亦会定期审核联交所的表现。在双重存档制度下，联交所会把上市申请人提交的资料副本交给证监会[7]。

证监会在《证券及期货条例》下拥有广泛的上市监管权力及职能，在加上其调查及执法权力，更为完备。证监会最为显著的权力包括：(1) 批准《上市规则》的新增条文及修订、同意联交所在个别情况下对《上市规则》作出的豁免或修改、指示联交所根据《证券及期货条例》制定特定的《上市规则》；及 (2) 反对上市申请，及根据《证券市场上市规则》将证券停牌或除牌。

提出该等建议的理由及目标

虽然现时的监管架构一直行之有效，但随着香港资本市场规模不断壮大和愈趋复杂，监管机构感到忧虑。现时的监管架构在20年前建立时，在港上市的大多数是本地公司，上市公司的董事、管理层和股东一般亦处于香港。时至今日，许多内地及外国公司在港上市或申请来港上市，带来一连串的问题和风险。该等建议就上市监管问题采取更协调的方法，并尝试解决证监会及联交所持续面对的监管问题，包括：(1) 股价操纵，(2) 企业管治缺失，(3) 披露问题及 (4) 其他损害公众投资者利益的失当行为。这需要加强以下两方面的互动：（一）上市政策制订与《上市规则》的执行，以及（二）在《证券及期货条例》下对上市公司的监管、对中介人行为的监管、《公司收购、合并及股份回购守则》的应用，及证监会在执法方面的考虑。

至于该等建议的目标，监管机构则希望达到以下三个主要目的：改善协调、提高效率和增加问责。该等建议旨在：

• 透过上市政策委员会，让证监会与联交所在上市政策制订方面更紧密地协调和合作，以及令证监会更早及更直接地参与上市政策事宜及上市监管。
• 透过上市监管委员会，将涉及合适性问题或更广泛的政策影响的重要或艰巨的上市决策的程序简化。证监会将更早及更直接地参与该等决策，并与联交所携手合作做出决策。
• 简化IPO申请程序，从而令此等申请能够以更有效率的方式获得审核和批准。
• 就上市监管及执行《上市规则》的监察工作，订立更清晰的责任大纲及问责安排。
• 改善纪律事宜在程序上的公平性。

建议架构的主要特点

非LRC事宜的上市决策：上市委会及上市部

上市委员会联同上市部将继续担任不涉及合适性问题或更广泛的政策影响事宜（「非LRC事宜」）的IPO申请的决策者。上市部将负责决定IPO申请或上市后事宜是否属LRC事宜，如属LRC事宜，则交由上市监管委员会决定。此外，上市委员会会就上市监管委员会对于LRC事宜的决定提出不具约束力的意见。上市委员会的组成维持不变，但港交所行政总裁将不再担任上市委员会的成员，以处理利益冲突问题。

政策制订：上市政策委员会

上市政策委员会将会督导联交所在《上市规则》修订及整体上市政策方面的工作。上市政策委员会的建议成员组合，旨在代表现行上市监管制度内各个有份参与作出政策相关决定的组织。该等建议旨在令涉及上市部、上市委员会及证监会的政策决策程序简化及变得更为协调，从而使各监管组织于处理日后出现的问题时可更具效率及更迅速地作出回应。

上市政策委员会将会由上市委员会的主席及两名副主席（包括至少一名投资者代表）、港交所行政总裁、收购委员会主席、证监会行政总裁以及证监会企业融资部的两名高级行政人员组成。让港交所董事会就建议的规则修订或政策会如何影响港交所的商业利益表达意见，是合乎情理的做法。港交所行政总裁会在拟由上市政策委员会考虑的政策事宜上代表港交所董事会，并于有需要时咨询其意见。此外，建议提出委任收购委员会的主席作为成员，原因是该委员会的决定关乎上市公司，并可能与上市监管有关。上市委员会主席将会担任上市政策委员会主席一职。

LRC事宜的上市决策：上市监管委员会

上市监管委员会将会就关乎个别新上市申请人或上市发行人，而当中涉及合适性问题或更广泛的政策影响的日常上市事宜作出决定，从而确保重要的上市决策符合上市政策委员会制订的整体政策方针。

上市监管委员会与上市政策委员会的成员组成大致相同，惟收购委员会主席、证监会行政总裁及港交所行政总裁将不会担任其成员，但证监会企业融资部的另一名高级行政人员将会获委任为成员。因此，上市监管委员会将会由三名证监会行政人员，以及上市委员会的主席及两名副主席组成。上市委员会主席将会担任上市监管委员会主席一职。

由于此委员会将会审理个案及上诉，故此需要会面的次数将远较上市政策委员会为多。候补人将可以代替获委任的成员出席会议，因为：(a) 此委员会出现潜在利益冲突的机会较大；及 (b) 此委员会将会负责审理对上市委员会所作决定提出的复核申请，并且有需要确保上市委员会的成员不会参加同一个案的首次聆讯及其后任何复核聆讯。

会议及投票

上市政策委员会及上市监管委员会均会以一致同意通过的方式作出决定。然而，任何提交予成员作正式表决的事宜，将须获得大多数成员投票支持，方可就其作出任何决定（例如批准公众咨询或修订《上市规则》（上市政策委员会），或批准相关的上市或豁免申请（上市监管委员会））。上市政策委员会及上市监管委员会的主席将无权投决定票[8]。

建议的表决安排意味着就提交上市政策委员会及上市监管委员会审议的个案而言，证监会将能够透过参与上市监管委员会，实际行使根据《证券市场上市规则》[9]获赋予的法定权力反对某项上市申请。此举旨在简化涉及上市部、上市委员会及证监会的决策程序，令到决策程序变得更为直接有效。

其他主要变更

上市委员会将担当上市部就非LRC事宜作出的上市决定的复核机关。上市监管委员会将取代现时的上市（复核）委员会，作为上市委员会所作决定（纪律事宜除外）的复核机关。新设立的上市监管（复核）委员会（成员将会由证监会成员及上市委员会前成员组成）将会取代现行的上市上诉委员会，作为《上市规则》订明的若干上市决定的最终复核机关。此外，为改善纪律事宜在程序上的公平性，上市纪律主席小组将成立，成员为执业或已退休的资深大律师，每次纪律聆讯（不论是首次聆讯或复核聆讯）将会由此小组的一名成员担任主席。

主要争议

该等建议受到IPO业界的强烈批评，有关意见认为现行的架构行之有效，并已给予证监会充足的监管及否决权力，故指该等建议只会令证监会权力更集中，但却无法达到增加效益的目的[10]。此外，程序变得更为复杂和耗时，对于提升效率的目的亦只会适得其反。另业界建议应先处理更急切的问题如：(1) 厘清《上市规则》的含糊之处，(2) 重新探讨上市要求，及 (3) 加强执法等。

亦有意见表示担心在新架构下，权力过度集中于一个由证监会控制的小圈子内，及证监会能够更早参与审批过程，从而可能导致更多上市申请被否决，窒碍IPO市场的发展。从证监会与联交所对于同股不同权的公司架构的立场各异一事可见，证监会的监管思维模式可能会局限市场的新发展。此外，由于「合适性」及「更广泛的政策影响」的定义含糊，上市部日后可能会将很多个案交由上市监管委员会决定，从而未必如预期所指，大部分个案将继续由上市委员会决定。

其他意见认为，香港现时以披露为本的监管制度行之有效，全面的披露规定已足以阻碍有问题的申请，并让投资者能够作出有根据的决定。要解决表现欠佳的上市公司及借壳上市的问题，证监会应加强执法及修订《上市规则》，政府亦应考虑以其他方式增加对投资者的补偿。

就上述意见，证监会回应指，担心该等建议会威胁本港IPO市场的说法是言过其实，证监会不认为有关建议会窒碍IPO市场发展因有关建议属增量性质。事实上，上市申请人亦能看见在该等建议中，前线及二线监管者有着更佳协调。假如工作流程设计适当，便有可能加快上市程序。另约90% 的上市申请只需经由上市委员会审批，只有10% 较复杂的申请需要经过多个委员会处理。证监会的权力并不会因该等建议而增加。此外，相比其他实施自我监管模式的司法管辖区（例如美国投资者享有集体诉讼权），现时香港为小投资者提供的保障较少，上述改革可以加强市场管治及透明度，亦会增加对投资者的保障。

总结

该等建议就现时上市监管决策及管治架构提出结构及程序上的变更。日后，上市政策委员会将会监管所有具政策影响或一般影响的事宜，而上市监管委员会会就涉及合适性问题或更广泛的政策影响的个案作出决定。上市委员会将继续就不属于上述两类的个案（应占大多数）作出决定。若该等建议落实，保荐人应评估某项IPO 是否涉及合适性或更广泛的政策影响事宜。在适当情况下，上市申请人及其保荐人可以就IPO 申请前阶段的具体事宜，使用现行的IPO 前查询程序作查讯。

证监会及联交所现正邀请公众就该等修订提出意见及建议，预计仍会对该等建议作出微调，以回应市场的一些合理忧虑。上市监管机构锐意推行改革，应不会撤回该等建议，但由于自咨询文件发表以来收到的意见纷纭，证监会及联交所宣布延长咨询期至2016年11月18日，让公众有更多时间提交意见。

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