简介

在Securities and Futures Commission v Yiu Hoi Ying Charles and Others（FACV 5/2018， 2018年10月12日）一案中，证券及期货事务监察委员会（「证监会」）就市场失当行为审裁处（「审裁处」）早前裁定亚洲电信媒体有限公司（「亚洲电信」）（现称为云锋金融集团有限公司）两名前高级行政人员（「答辩人」）并无进行内幕交易的裁决提出上诉。终审法院以四比一的大多数裁定上诉得直，并澄清《证券及期货条例》（香港法例第571章）（「该条例」）第271(3) 条下以无意获利为抗辩理由的适用范围。

案件背景

大约于2002年，亚洲电信向刘连连女士（「刘女士」）借入合共83,388,308元的款项，并承诺分期归还。但因亚洲电信拖欠还款，刘女士于2002年10月至2006年4月期间，先后五次发出法定要求偿债书，但每次都没有发出清盘呈请跟进。

2007年2月1日，刘女士将亚洲电信的债务转让予一间名为Goodpine Limited的英属维尔京群岛公司（「Goodpine」）。2007年2月5日，Goodpine要求亚洲电信于2007年3月9日前偿还全部债务，否则将提出法律诉讼（「法定偿债要求」）。亚洲电信没有向公众披露上述债务转让及法定偿债要求。

2007年2月至5月期间，市场对亚洲电信的股票产生投机兴趣，以致其股价和交投量急升。2007年2月至6月期间，答辩人行使在亚洲电信的股票期权并出售其股份，从而获得合共超过1,000万元的纯利。2007年6月6日，Goodpine提出呈请，要求将亚洲电信清盘，亚洲电信股价因而大幅下跌。

构成股价敏感资料的元素

终审法院指出构成「股价敏感资料」的四项元素：

1. 资料必须是具体的；
2. 资料必须是关于有关公司或其上市证券的；
3. 资料必须是普遍不为「市场」（即买卖或相当可能买卖有关证券的人士）所知的资料；及
4. 如有关资料普遍为市场所知，则相当可能严重影响有关证券的价格；换言之，有关资料属股价敏感资料。

在本案中，终审法院认同审裁处的观点，即债务转让及法定偿债要求构成股价敏感资料，因为该等资料具体与亚洲电信有关、并非普遍为市场所知，而且会令亚洲电信股价的升势受压，更会导致股价下挫。

构成内幕交易的元素

终审法院亦指出构成「内幕交易」的五项元素：

1. 有关公司必须是上市公司；
2. 有关人士必须「与公司有关连」，通常称为「关连人士」；
3. 该人必须掌握构成「股价敏感资料」的资料；
4. 该人必须知道该资料是内幕消息；及
5. 该人必须利用其所知的上述资料来买卖有关公司的上市证券。

在本案中，终审法院认同审裁处的观点，即债务转让及法定偿债要求构成股价敏感资料，而且答辩人知道，假如债务转让及法定偿债要求的消息为公众所知，则相当可能对亚洲电讯的股价造成严重影响。因此从表面证据来看，答辩人须为进行内幕交易而触犯市场失当行为负上罪责。

以无意获利为抗辩理由

答辩人倚赖该条例第271(3) 条为抗辩理由。该条文订明，凡任何人证明以下情况，则不得以内幕交易为理由，而视他为曾从事市场失当行为：他进行上市证券交易的目的，并非在于（亦并不包括）「利用股价敏感资料」为自己或他人获得或增加利润。本案的争论点是：答辩人在出售亚洲电信股份之时有否「利用」股价敏感资料？

在本案中，终审法院大多数法官采取「目的为本」及「文意为本」的方式解释上述条文，裁定第271(3) 条所指的「利用股价敏感资料」是指：明知某上市证券的市场报价由于通常或相当可能买卖该等证券的人士普遍仍未获悉某些股价敏感资料而属过高或过低，但仍作出买入或出售该等上市证券的决定。

这种做法，等于利用股价敏感资料令自己获得优势，在市场偷步买卖，因为假如市场普遍知道有关资料，便相当可能严重影响上市证券的价格，从而抵销内幕交易者的优势。由于法例禁止内幕交易的目的，是防止任何人利用股价敏感消息在市场偷步买卖的这种不当行为，因此第271(3) 条要求内幕交易者证明其买卖有其他目的。

在本案中，终审法院裁定，答辩人的股份买卖看来正是「利用」股价敏感资料。答辩人知道该等股份的股价及他们所得的利润远高于本应的水平，而假如关于债务转让及法定偿债要求的消息流出市场股价将再无法达到这种水平；答辩人利用了他们知道上述情况而享有的优势，以出售亚洲电信的股份。他们的行为正是「利用股价敏感资料」，因此他们不能倚赖该条例第271(3) 条下的抗辩理由。

证监会上诉得直，案件发还审裁处重新裁断对答辩人惩罚的问题。

总结

总括而言，终审法院明确指出，要根据该条例第271(3) 条以无意获利为抗辩理由并不容易，必须在表面证据成立之后才能引用该抗辩理由再加以推翻。被告人必须在衡量相对可能性的基准上证明，表面证据构成内幕交易的交易并不涉及任何违禁目的（例如被告人是根据一项先前合约责任，无论获利或亏损均必须进行有关证券的买卖，或在离婚案件的财务济助程序中须遵照法院命令出售股份）。

正如终审法院非常任法官廖柏嘉勋爵指出，本案的裁决会令处于类似答辩人情况的人士比其他人不利，因为他们无法买卖他们即没有内幕消息本来也会买卖的股份。从内幕人士的角度来看，这是身为内幕人士的代价；但从公众角度来看，这却是确保市场予人公正而不被扭曲的观感的代价。