简介

香港的上市公司近期成为沽空机构狙击的对象，单是上月，已有中国信贷科技控股有限公司（股份编号08207.HK）、中国全通（控股）有限公司（股份编号633.HK）、中国辉山乳业控股有限公司（股份编号6863.HK）（「辉山乳业」）及中国擎天软件科技集团有限公司（股份编号1297.HK）四间香港上市公司，分别成为Triam Research、Muddy Waters Research（「浑水研究」）及钟馗研究等沽空机构分析和狙击的对象。不过，沽空机构就上市公司发表负面研究报告的风险不小，最明显的例子是Citron Research 的Andrew Left先生被市场失当行为审裁处（「审裁处」）裁定，在评论中国恒大集团（「恒大」）时发表虚假或具误导性的资料，属市场失当行为，因而被禁止在香港进行证券买卖五年。

本文将从浑水研究狙击辉山乳业以及审裁处对Andrew Left的裁决两宗事例，说明沽空机构发表负面研究报告如没有充分证据将面对甚么风险，以及上市公司在面对这类狙击时可采取甚么行动。

浑水研究狙击辉山乳业

2016年12月16日，浑水研究就辉山乳业发表了一份负面报告，指辉山乳业因伪造账目，股值已接近零。辉山乳业于同日交易时间内暂停交易并发出澄清公告反驳指控。辉山乳业在澄清公告中表示，有关指控毫无根据，并含有多项失实陈述、恶意及虚假指控和不符事实的错误。然而，浑水研究继续狙击辉山乳业，于2016年12月18日发表第二份负面报告，质疑辉山乳业公布的收入同属虚构。辉山乳业再次立即采取行动，于翌日即2016年12月19日发出两份澄清公告。

这两份澄清公告载有详细的资料，反驳浑水研究的指控。最有趣的是，浑水研究的负面报告对辉山乳业的股价只造成轻微影响：在第一份报告发表后，辉山乳业的股价最多只下跌了4.3%，而第二份报告发表后，股价更不跌反升，于2016年12月19日复牌后最高上升了2.9%，原因之一是辉山乳业迅速发出了澄清公告。

发表负面报告的风险

近日市场对沽空报告反应冷淡，反映投资者对负面报告已转趋审慎。此外，沽空机构若发表重大虚假或具误导性的负面报告，亦有可能违反《证券及期货条例》（香港法例第571章）（「该条例」）第XIII部第277条：披露关于证券或期货的虚假或具误导性资料，而有关资料很可能诱使进行交易或对股价造成重大影响。有关资料必须在某重大事实方面属虚假或具误导性，或因遗漏某重大事实而属虚假或具误导性，或有关人士知道该资料属上述资料或罔顾该资料是否属上述资料。

近期审裁处对Andrew Left的裁决显示，相比正面研究报告，审裁处以较高的标准看待负面研究报告。例如，虽然我们可以说Andrew Left只是在分析关于恒大的公开资料后发表意见，但审裁处认为其意见已构成该条例第277条所指的「资料」。这表示，假如任何沽空机构在分析公开资料后发表自己的「意见」，但原来该「意见」是虚假或具误导性的，则可被裁定触犯上述条文。Andrew Left曾经要求恒大披露其未披露的财务资料，指该等资料可揭示公司的真正财务状况。但审裁处否决这项要求，裁定Andrew Left只可倚赖公开资料来证明其报告并非虚假或具误导性。因此，负面研究报告必须准确和有充分的根据，沽空机构的研究必须非常严谨，以免被裁定为「疏忽」或「罔顾后果」地公布研究报告。

被狙击的上市公司可采取的行动

上市公司遇到沽空机构的狙击，应尽快回应和澄清指控，如有需要，亦应在回应和澄清之前暂停股份交易。有关上市公司亦应考虑，报告中是否有任何须按照该条例第XIVA部（披露内幕消息）作出披露的资料，特别是倚赖该条例第307D条的「安全港」条文获豁免披露有关资料的上市公司。

从辉山乳业的例子可见，即使受到浑水研究两度狙击，但只要迅速详尽回应，仍可令股价上升，因为在辉山乳业反驳后，投资者已回复信心。若延迟回应，证券及期货事务监察委员会（「证监会」）可能会根据《证券及期货（在证券市场上市）规则》（香港法例第571V章）第8条进行调查及停牌，例如奇峰国际集团因未能反驳浑水研究于2014年11月提出的指控，结果股份被无限期暂停交易，现时仍未复牌。

总结

沽空机构要借着发表负面报告来获利，已经越来越困难。虽然证监会要求负面报告达到很高的准确程度，但上市公司一旦受到沽空机构狙击，最好主动反击，确保尽快发出公告澄清，将损害减至最低。

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