簡介

美國替代參考利率委員會（「ARRC」）於2021年7月29日宣布，已正式建議市場參與者採用芝加哥商品交易所集團（「CME」）的前瞻性擔保隔夜融資期限利率（「SOFR期限利率」）。這項建議標誌著美元倫敦銀行同業拆息（「LIBOR」）退場過渡的里程碑。由於香港金融管理局規定香港的認可機構在2021年12月31日後須停止訂立新的LIBOR合約，本文將探討如何在商業貸款市場使用SOFR期限利率作為替代利率基準。

有關LIBOR退場的過渡安排的一般資料，請參閱我們於2020年9月刊發的〈LIBOR將終止的過渡安排〉一文。

SOFR期限利率

目前， SOFR期限利率是唯一獲紐約聯邦儲備銀行及ARRC採納的前瞻性期限利率。SOFR期限利率是一套按日估計的前瞻性利率，由CME根據SOFR衍生產品市場的隱含市場預期計算及公布的參考期限為1個月、3個月及6個月的利率。在紐約聯邦儲備銀行計算及公布擔保隔夜融資利率（「SOFR」）的每一日（即除了星期六、星期日或證券行業及金融市場協會建議其成員的固定收益部門就買賣美國政府證券而言全日關閉的日子以外的任何日子（「美國政府證券營業日」）），都會計算SOFR期限利率，在芝加哥商品交易所基準管理有限公司（CME Group Benchmark Administration Limited）的網頁發布，並透過CME DataMine、CME的市場數據平台（MDP）頻道261以及彭博（Bloomberg）和Refinitiv等數據轉發夥伴，提供予特許持有人。

基於SOFR及SOFR平均利率的穩健性，ARRC原則上繼續建議市場參與者採用這些利率；雖然如此，但ARRC也建議就商業貸款活動採用SOFR期限利率，尤其是多貸方融資、中端市場貸款及貿易融資貸款，因為它們較難改用隔夜利率，而採用期限利率有助解決這個問題。

然而，ARRC並不贊成SOFR期限利率用於絕大部分的衍生產品市場，尤其是在交易商同業市場中的SOFR期限利率衍生產品的買賣，因為這種買賣可能會損害建立SOFR期限利率所需的相關SOFR衍生產品買賣活動，從而可能損害此利率的穩健性及其對市場參與者的作用。ARRC建議，僅容許終端用戶在使用SOFR期限利率為參考利率的現金產品以進行對沖的衍生工具時，才可使用SOFR期限利率衍生產品。這種終端用戶是指以下各項的直接當事人或擔保人：採用SOFR期限利率的新商業貸款，或與SOFR期限利率資產掛鈎的證券化產品，或已根據合約備用條款或法例轉用SOFR期限利率的舊LIBOR產品。

在商業貸款活動中採用SOFR期限利率

SOFR期限利率與LIBOR均為前瞻性利率（SOFR則屬回顧性利率），有助在利息期開始之時確定貸款的利率，以計算每日累計利息。ARRC 建議，在商業貸款活動中，採用SOFR期限利率的常規，應類似現時採用美元LIBOR的市場常規。

ARRC於2021年7月21日刊發了《Forward Looking Term SOFR and SOFR Averages (Applied in Advance) Conventions for Syndicated and Bilateral Business Loans》（《銀團及雙邊商業貸款的前瞻性SOFR期限利率及SOFR平均利率（預先應用）常規》，簡稱《SOFR期限利率商業貸款常規》），列明在商業貸款市場採用SOFR期限利率的以下建議常規：

新的SOFR貸款

1. 假期及周末常規：根據建議常規，假期／周末為任何並非美國政府證券營業日的日子。
2. 利率回顧／報價日：與現時的LIBOR慣例類似，建議採用於利息期首日之前兩個美國政府證券營業日公布的利率，並於整個利息期維持該利率。
3. 暫時無法獲得SOFR期限利率：ARRC建議加入暫時應變常規，以備一旦SOFR期限利率（或其相關期限）在一段短時間內沒有公布的情況。這種常規可與以下條文大致相同：「如果截至任何利息回溯日 [下午5時正（紐約時間）]，相關管理人或相關管理人網站仍未公布SOFR平均利率或SOFR期限利率，所採用的利率則應為在前一個有在該管理人網站公布該利率的美國政府證券營業日由相關管理人或在相關管理人網站公布的利率，前提是該前一個美國政府證券營業日不得早於該利息回溯日三個美國政府證券營業日」。
4. 提款通知期：與現時的LIBOR慣例類似，建議借款人在提款日期之前三個美國政府證券營業日發出提款要求通知書。雙邊貸款的提款通知期可以有較大彈性。
   
5. 計算日數：建議SOFR期限利率採用美國貨幣市場的標準常規，即實際日數／360日。
6. 營業日常規：建議SOFR期限利率採用「調整到期日」（modified following business day）常規，即原定付款的的日子若非營業日，將調整至下一個營業日付款，如下一個營業日在下一個曆月，則把利息支付日期調整為上一個營業日。
7. 賠償損失：信貸協議可加入補償貸款人融資損失的條文，例如因期內提前還款、轉換或、持續或未能如期借出款項或支付到期款項而蒙受的損失。
   
8. 利率下限：建議任何利率下限亦適用於新貸款的SOFR期限利率。
   
9. 捨入：與現時的LIBOR類似，SOFR期限利率公布至小數點後五個位，金額可計算至小數點後兩個位。
   
10. 備用條款：建議市場參與者加入穩妥可行的備用條款，例如ARRC於2020年6月30日及2020年8月27日分別就銀團貸款及雙邊商業貸款刊發的最新建議備用條款，或於2021年3月25日就商業貸款刊發的補充建議。
    

舊LIBOR貸款轉換為SOFR貸款

當LIBOR退場或被宣布為不再具代表性，相信許多商業貸款都會按照其各自的備用條款由LIBOR轉為採用SOFR。如果舊LIBOR貸款改為採用SOFR期限利率，上文談論的大部分SOFR期限利率常規均適用，但需為了抵銷該轉換的經濟影響而在備用利率加上息差調整，而且利率下限適用於SOFR期限利率加相關息差調整的總和。這項舊LIBOR貸款的息差調整有別於及附加於原本貸款合約的息差。

(a)  息差調整

根據《SOFR期限利率商業貸款常規》，ARRC建議舊LIBOR貸款由LIBOR轉換為使用SOFR計算的利率時，應採用ARRC或國際掉期與衍生產品協會（ISDA）建議的固定息差調整，即過去五年已公布的LIBOR與SOFR歷史息差中位數。適用的息差調整將依據舊LIBOR貸款的原本LIBOR期限而釐定，並適用於SOFR期限利率（例如3個月LIBOR變為3個月期限SOFR）。市場參與者可參考2021年3月5日設定的息差調整，詳情載於此處。

(b)  下限

如果設有利率下限的舊LIBOR信貸協議改用SOFR期限利率，ARRC建議該利率下限適用於SOFR期限利率加ARRC建議的相關息差調整之總和。

總結

鑒於LIBOR即將退場及香港金融管理局的規定，香港的市場參與者在2022年1月1日起將需要在新的貸款合約中參考其他利率基準。雖然ARRC正式建議採用SOFR期限利率有助市場參與者就美元LIBOR退場作出過渡安排，但市場參與者仍需密切留意美元以外的貨幣採用無風險的前瞻性期限利率的最新發展。考慮到過渡安排的複雜性及替代參考利率甚多，市場參與者在評估後果時，如有需要，除了徵詢法律和合規專業人士的意見外，還應按需要就會計、金融、資訊科技及其他營運事宜徵詢專業人員的意見。