简介

美国替代参考利率委员会（「ARRC」）于2021年7月29日宣布，已正式建议市场参与者采用芝加哥商品交易所集团（「CME」）的前瞻性担保隔夜融资期限利率（「SOFR期限利率」）。这项建议标志着美元伦敦银行同业拆息（「LIBOR」）退场过渡的里程碑。由于香港金融管理局规定香港的认可机构在2021年12月31日后须停止订立新的LIBOR合约，本文将探讨如何在商业贷款市场使用SOFR期限利率作为替代利率基准。

有关LIBOR退场的过渡安排的一般资料，请参阅我们于2020年9月刊发的〈LIBOR将终止的过渡安排〉一文。

SOFR期限利率

目前， SOFR期限利率是唯一获纽约联邦储备银行及ARRC采纳的前瞻性期限利率。SOFR期限利率是一套按日估计的前瞻性利率，由CME根据SOFR衍生产品市场的隐含市场预期计算及公布的参考期限为1个月、3个月及6个月的利率。在纽约联邦储备银行计算及公布担保隔夜融资利率（「SOFR」）的每一日（即除了星期六、星期日或证券行业及金融市场协会建议其成员的固定收益部门就买卖美国政府证券而言全日关闭的日子以外的任何日子（「美国政府证券营业日」）），都会计算SOFR期限利率，在芝加哥商品交易所基准管理有限公司（CME Group Benchmark Administration Limited）的网页发布，并透过CME DataMine、CME的市场数据平台（MDP）频道261以及彭博（Bloomberg）和Refinitiv等数据转发伙伴，提供予特许持有人。

基于SOFR及SOFR平均利率的稳健性，ARRC原则上继续建议市场参与者采用这些利率；虽然如此，但ARRC也建议就商业贷款活动采用SOFR期限利率，尤其是多贷方融资、中端市场贷款及贸易融资贷款，因为它们较难改用隔夜利率，而采用期限利率有助解决这个问题。

然而，ARRC并不赞成SOFR期限利率用于绝大部分的衍生产品市场，尤其是在交易商同业市场中的SOFR期限利率衍生产品的买卖，因为这种买卖可能会损害建立SOFR期限利率所需的相关SOFR衍生产品买卖活动，从而可能损害此利率的稳健性及其对市场参与者的作用。ARRC建议，仅容许终端用户在使用SOFR期限利率为参考利率的现金产品以进行对冲的衍生工具时，才可使用SOFR期限利率衍生产品。这种终端用户是指以下各项的直接当事人或担保人：采用SOFR期限利率的新商业贷款，或与SOFR期限利率资产挂钩的证券化产品，或已根据合约备用条款或法例转用SOFR期限利率的旧LIBOR产品。

在商业贷款活动中采用SOFR期限利率

SOFR期限利率与LIBOR均为前瞻性利率（SOFR则属回顾性利率），有助在利息期开始之时确定贷款的利率，以计算每日累计利息。ARRC 建议，在商业贷款活动中，采用SOFR期限利率的常规，应类似现时采用美元LIBOR的市场常规。

ARRC于2021年7月21日刊发了《Forward Looking Term SOFR and SOFR Averages (Applied in Advance) Conventions for Syndicated and Bilateral Business Loans》（《银团及双边商业贷款的前瞻性SOFR期限利率及SOFR平均利率（预先应用）常规》，简称《SOFR期限利率商业贷款常规》），列明在商业贷款市场采用SOFR期限利率的以下建议常规：

新的SOFR贷款

1. 假期及周末常规：根据建议常规，假期／周末为任何并非美国政府证券营业日的日子。
   
2. 利率回顾／报价日：与现时的LIBOR惯例类似，建议采用于利息期首日之前两个美国政府证券营业日公布的利率，并于整个利息期维持该利率。
   
3. 暂时无法获得SOFR期限利率：ARRC建议加入暂时应变常规，以备一旦SOFR期限利率（或其相关期限）在一段短时间内没有公布的情况。这种常规可与以下条文大致相同：「如果截至任何利息回溯日 [下午5时正（纽约时间）]，相关管理人或相关管理人网站仍未公布SOFR平均利率或SOFR期限利率，所采用的利率则应为在前一个有在该管理人网站公布该利率的美国政府证券营业日由相关管理人或在相关管理人网站公布的利率，前提是该前一个美国政府证券营业日不得早于该利息回溯日三个美国政府证券营业日」。
   
4. 提款通知期：与现时的LIBOR惯例类似，建议借款人在提款日期之前三个美国政府证券营业日发出提款要求通知书。双边贷款的提款通知期可以有较大弹性。
   
5. 计算日数：建议SOFR期限利率采用美国货币市场的标准常规，即实际日数／360日。
   
6. 营业日常规：建议SOFR期限利率采用「调整到期日」（modified following business day）常规，即原定付款的的日子若非营业日，将调整至下一个营业日付款，如下一个营业日在下一个历月，则把利息支付日期调整为上一个营业日。
   
7. 赔偿损失：信贷协议可加入补偿贷款人融资损失的条文，例如因期内提前还款、转换或、持续或未能如期借出款项或支付到期款项而蒙受的损失。
   
8. 利率下限：建议任何利率下限亦适用于新贷款的SOFR期限利率。
   
9. 舍入：与现时的LIBOR类似，SOFR期限利率公布至小数点后五个位，金额可计算至小数点后两个位。
10. 备用条款：建议市场参与者加入稳妥可行的备用条款，例如ARRC于2020年6月30日及2020年8月27日分别就银团贷款及双边商业贷款刊发的最新建议备用条款，或于2021年3月25日就商业贷款刊发的补充建议。
    

旧LIBOR贷款转换为SOFR贷款

当LIBOR退场或被宣布为不再具代表性，相信许多商业贷款都会按照其各自的备用条款由LIBOR转为采用SOFR。如果旧LIBOR贷款改为采用SOFR期限利率，上文谈论的大部分SOFR期限利率常规均适用，但需为了抵销该转换的经济影响而在备用利率加上息差调整，而且利率下限适用于SOFR期限利率加相关息差调整的总和。这项旧LIBOR贷款的息差调整有别于及附加于原本贷款合约的息差。

(a)  息差调整

根据《SOFR期限利率商业贷款常规》，ARRC建议旧LIBOR贷款由LIBOR转换为使用SOFR计算的利率时，应采用ARRC或国际掉期与衍生产品协会（ISDA）建议的固定息差调整，即过去五年已公布的LIBOR与SOFR历史息差中位数。适用的息差调整将依据旧LIBOR贷款的原本LIBOR期限而厘定，并适用于SOFR期限利率（例如3个月LIBOR变为3个月期限SOFR）。市场参与者可参考2021年3月5日设定的息差调整，详情载于此处。

(b)  下限

如果设有利率下限的旧LIBOR信贷协议改用SOFR期限利率，ARRC建议该利率下限适用于SOFR期限利率加ARRC建议的相关息差调整之总和。

总结

鉴于LIBOR即将退场及香港金融管理局的规定，香港的市场参与者在2022年1月1日起将需要在新的贷款合约中参考其他利率基准。虽然ARRC正式建议采用SOFR期限利率有助市场参与者就美元LIBOR退场作出过渡安排，但市场参与者仍需密切留意美元以外的货币采用无风险的前瞻性期限利率的最新发展。考虑到过渡安排的复杂性及替代参考利率甚多，市场参与者在评估后果时，如有需要，除了征询法律和合规专业人士的意见外，还应按需要就会计、金融、资讯科技及其他营运事宜征询专业人员的意见。