简介

为中国企业规划、执行及管理首次公开招股（IPO）是个别具挑战性的任务。过去，中国相关部门的严格监管规定，令中国企业不论以红筹或H股形式来港上市都非常困难。不过，随着这些规定近年放宽，中国企业来港上市已较为容易，而红筹和H股之间的差别也逐渐减少。

甚么是红筹和H股？

 在香港联合交易所（「港交所」）上市的中国企业通常包括「H股公司」和「红筹公司」。H股公司是在中国注册成立的股份有限公司，并获中国证券监督管理委员会（「中国证监会」）批准在香港上市；而红筹公司则指在中国境外（通常是香港、开曼群岛或百慕达）注册成立的公司，但大部分业务位于中国，并且通常由中国实体控制。中国企业相比其他企业在香港上市的程序相对繁复，因为上市程序和公司重组到可能需要获中国相关机构审批。 

「十号文」── 如何克服红筹股的上市难题

过去，中国监管红筹公司重组和上市的过程向来比H股公司简单。然而，自从《关于外国投资者并购境内企业的规定》（通称「《并购规定》」或「十号文」）于2006年8月实施以来，红筹公司的上市过程中已变得越来越复杂。

于2006年8月8日，中国商务部（「商务部」）、国务院国有资产监督管理委员会、国家税务总局、国家工商行政管理总局、中国证监会和国家外汇管理局（「外管局」）颁布了十号文。十号文于2006年9月8日生效，其后在2009年6月22日再经商务部修订。十号文规定红筹上市须在不同阶段取得商务部批准，包括：

1.        就中国境内企业权益于境外上市而言，中国境内企业在中国境外设立特殊目的公司；及

2.        特殊目的公司收购中国境内企业的业务或资产。

此外，十号文恢复红筹上市计划须经中国证监会批准的规定（过往有关中国证监会须出具无异议函的规定曾于2003年被取消。）再者，在十号文的框架下，境外成功上市的公司必须于预订时限内将所有款项调回中国。即使企业取得上市批准，如未能在获批准后12个月完成境外上市，有关企业将恢复到原来的股权架构。

市场最初预期，十号文的严格规定和限制将抑制于十号文实施之前（即2006年9月8日）红筹结构并未完善的中国企业在境外上市。然而，过去几年，我们已经见证到不同中国企业采纳的多项巧妙重组计划，令十号文在其香港上市过程中不适用：例如，所谓的「慢步走」或「期权」安排以及可变利益的实体结构。这些方法并非免于监管风险，但预期有关红筹上市的交易结构会继续发展和完善。 

红筹上市的外汇登记 

自2005年以来，外管局已就特殊目的公司的返程投资发出一系列通知，指示若干类别的返程投资必须向外管局登记。于2005年11月1日起生效的《关于境内居民通过境外特殊目的公司融资及返程投资外汇管理有关问题的通知》（通称「75号文」）（现已被废除及取缔，详见下文）是近十年来主要监管中国投资者返程投资的外汇管理规例。75号文要求中国境内居民在成立境外特殊目的公司以收购中国股权和资产（这是红筹公司重组的关键步骤）时，须向有关部门登记。由于75号文的某些条款相当模糊，不同地方的外管局曾有不同的解释，令境外上市的红筹重组带来重重障碍和风险。

于2014年7月，外管局发出《关于境内居民通过特殊目的公司境外融资及返程投资外汇管理有关问题的通知》（「37号文」），以废除并取缔75号文。37号文简化并明确了外汇登记的要求及中国居民寻求海外投资和融资程序，从而为红筹重组的时间表和可行性带来更多的确定性。

37号文对于红筹上市外汇登记的主要变化撮要如下：

放宽「4-5-6要求」── H股上市的新时代 

根据1999年7月中国证监会发出的规定，企业必须拥有四亿元人民币净资产，筹集5000万美元资金，并具有不低于6000万元的税后盈利才可以在境外包括香港申请主板上市。这些要求通称为「4-5-6要求」。在2007年的IPO热潮期间，中国证监会批准H股上市的非官方政策被广泛报导，即集资金额须超过十亿美元或该公司愿意同时在中港两地上市。这样一来，在过去几年的趋势都是大型中国企业在上海和香港证券交易所进行「A+H上市」。对于规模较小的中国企业，他们普遍在香港以红筹上市。

继于2012年6月29日签署的《更紧密经贸关系的安排》（CEPA）的《补充协议九后》，中国证监会颁布了《关于股份有限公司境外发行股票和上市申报文件及审核程序的监管指引》（中国证监会第45号[2012]），解除了「4-5-6要求」，并简化海外上市的审批程序，有关放宽于2013年1月1日起生效。随着中国证监会放宽海外IPO申请，H股上市亦开放予规模较小的股票发行人。从2013年1月至2014年10月，先后有23个新的H股发行人在联交所主板上市，其中一个市值只有约1.6亿港元。 

红筹股还是H股？

 随着「4-5-6要求」取消，红筹和H股上市之间的差别逐渐减少。以下是红筹及H股在联交所上市的比较摘要：