内地互联网龙头企业阿里巴巴于2013年欲在香港进行1,000亿港元的首次公开发售，引起公众争论香港是否应容许非标准股权结构，例如双类别股权架构。同年，香港联合交易所有限公司（「港交所」）发表概念文件，就是否应准许现时已在或有意在香港上市的公司采用不同投票权征询公众意见。从本月公布的咨询总结所见，公众对这个议题有强烈而分歧的意见。

背景
「不同投票权」是指给予若干人士与其持股量不成比例的投票权或其他相关权利的管治架构。除特殊情况外，香港现时主要实行「一股一票」制度。港交所现正考虑建议将现有的「特殊情况」概念延伸至「有限情况」，让某些采用不同投票权架构的公司在提升投资者保障措施的前提下上市，但仍以「一股一票」为常规。

香港现时的制度
根据《公司条例》（香港法例第622章），香港的私人公司可在组织章程细则中订明采用不同投票权架构。而根据《上市规则》，在香港上市的公司须对所有股东一视同仁，除特殊情况外，上市公司（及上市申请人）应确保其股份的投票权与该等股份所代表的股份权益有「合理关系」，但从未有任何公司提出的特殊情况获豁免而成功上市。

咨询总结
港交所在概念文件中提出了多个关于应否准许不同投票权架构的问题。如上文所述，公众对这个议题意见分歧，公众的回应及港交所的结论归纳如下：

是否允许不同投票权架构
整体而言，概念文件的回应者中甚少认为应无条件地接纳不同投票权架构。会计师行、保荐人公司及银行、律师行、上述行业的专业团体及上市公司员工均支持在某些情况下允许不同投票权。上市公司亦相当支持，但当中三分之一认为只应在特殊情况下才允许不同投票权架构。投资经理对此则意见分歧。

港交所总结指，不应该仅在「特殊情况」下批准不同投票权架构的公司上市，因为实际上这项规定长期以来禁止了不同投票权架构的公司上市，即使提供更多指引，仍对计划上市的公司带来太多不确定性，删除这项限制可令《上市规则》更清楚明确。此外，港交所可获更大弹性批准不符合某些不同投票权公司资格准则的公司上市，因为港交所仍然能够根据《主板上市规则》第2.04 条视乎公司情况如常豁免公司遵守资格准则。

允许范畴
港交所的结论认为，不同投票权架构应只适用于新申请人。现有公司可能会透过重新注册或进行其他重组、分拆、反收购或其他的公司行动来规避限制，这个问题可透过「反规避」规则来防止。此外，只有符合预设特征（例如规模或历史）及高资格标准的公司方可采用不同投票权架构上市，这将可减轻部分回应人士担忧接受不同投票权架构在香港将变得普遍及可能损害香港市场声誉和竞争力的疑虑。港交所初步亦认为，不同投票权架构不应只适用于海外公司。

投资者保障方面的风险及相应保障措施
支持及反对的回应人士均认为，不同投票权架构可能增加投资者保障方面的风险。控股股东可利用本身地位，在公众股东承担不成比例的代价下从公司提取私人利益。虽然少数股东可对公司董事提出不公平损害呈请或衍生诉讼，但须注意的是，香港并没有集体诉讼，诉讼人亦不可待案件胜诉后才向律师付费。

不同投票权架构的支持者认为，只要有足够的保障措施，便可平衡及减轻这些风险，因此允许不同投票权架构的公司上市可增加香港市场的竞争力。最多回应人士赞成的保障措施包括：转让限制、创办人或其他人士须持有最低持股量、日落条款、股东投票、创办人持续积极参与公司的管理及每股投票权数目上限。港交所会对不同投票权架构的公司作出上述若干限制，并可能实施其他强制性限制。

企业管治及监管框架的变更
由于香港的法律及监管框架主要建基于假设公司的控制权是透过股份附带的投票权于股东大会上行使，透过数类股份提供不同投票权的架构更容易融入香港现行法律及监管框架。以股份为基础的不同投票权架构可赋予很稳健的控制形式──例如可以左右股东大会及董事会上的决策。另一方面，公司也可以实施给予股权较少权利及受较多限制的不同投票权架构，以适应香港现有法律及监管机制，在此情况下，对公司实施的额外监管限制可以较少。

除上述投资者保障方面的风险外，不同投票权架构对于收购亦有影响，例如在不同投票权架构下，拥有高级投票权的少数股东可以在股东大会上投票否决收购建议。因此，不同投票权架构可能导致需修改《上市规则》的其他条文，亦可能需修改证监会的《公司收购、合并及股份购回守则》（《收购守则》）。

第二阶段咨询
港交所现正进行建议草案的最后定案，希望先与持份者讨论改进草案，然后才提出第二阶段咨询的方案。视乎市场反应，正式咨询将于2015 年第三季或第四季初开展。

在咨询范围方面，第二阶段方案将限制只有新公司方可采用不同投票权架构，并会提出适当的「反规避」措施，以处理潜在的规避问题。此外，亦会制定将不同投票权架构规限于某「公司类别」（有若干具体预设特征）的确切界限，因为公众并不赞成允许所有新公司以不同投票权架构上市，亦不同意只容许个别行业采用此架构。应注意的是，当局不大可能就此制定完全明确界限测试。

在保障措施方面，港交所将于第二阶段咨询中透过或与证券及期货事务监察委员会（「证监会」）一起与收购委员会讨论，因为如果只透过公司组织章程文件授予不同投票权，将对《收购守则》产生更多令人关注的事宜。港交所亦将探讨其他保障措施，例如转让限制及最低持股量规定。

值得留意的是，证监会就咨询总结发表了一份声明。简而言之，证监会董事局一致不支持以不同投票权架构作主要上市的建议草案。证监会担心股东是否获得公平对待，以及不同投票权架构的发行人收购现有上市资产所带来的潜在影响。证监会尤其关注需要监管机构评核不同投票权架构的上市申请人是否符合「加强适当性」要求的建议，因为该等要求本身并不明确。

随着证监会反对不同投票权的建议草案，预料未来数个月这个议题将继续受到广泛的公众讨论和报道。

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