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證監會對可疑交易及董事責任的關注

2020-02-28

簡介


證券及期貨事務監察委員會(「證監會」)一直積極地及早介入市場失當行為。根據證監會於20197月刊發的《有關董事在考慮企業收購或出售項目時的操守及責任的聲明》(「該聲明」),證監會於20172018年就擬進行的企業交易或其他行動向超過46名上市發行人發出關注函。鑒於證監會對上市發行人擬進行的企業交易作出更嚴格的監管,根據證監會在《證券及期貨(在證券市場上市)規則》(第571V章)及《證券及期貨條例》(第571章)下維持市場秩序及保障整體股東權益的權力,證監會於20202月刊發了一份監管通訊(「監管通訊」),就常見的可疑交易種類作出回應,並提醒上市發行人的董事在評估擬進行的企業交易時應作出獨立判斷,以充分履行董事對上市發行人負有的受信責任。



被隱瞞的股份擁有權及控股權


該監管通訊指出,證監會一直著重打擊殼股活動、「種票」和「炒高拋售」計劃。這些不公平市場手法的共通點之一,是透過不披露新控權人身分的控股權轉移計劃來隱瞞股份擁有權及控股權。證監會特別指出,這些個案利用代名人帳戶、第三方融資及私人基金等工具,僅披露用來完成交易的實體的名稱。證監會提醒上市發行人的董事局,在決定不披露控權人或實益擁有人的身分前,必須信納該等資料並非公眾投資者評估上市發行人業務活動或財務狀況所需的資料。



可疑估值


該聲明亦歸納了上市發行人的董事局在評估獨立專業估值報告時的常見錯誤。首先,證監會注意到,在某些情況下,董事局單單依賴賣方對目標公司所作的預測來釐定應支付的交易代價,而沒有獨立核實賣方的預測所依據的基礎。此外,某些上市發行人的董事局只挑選具有較高估值倍數的公司,而沒有理會其他表現較差的公司,或只選擇比目標公司往績紀錄時期較長及利潤較高的公司來作比較。有些上市發行人的董事局更允許估值師就估值預測的可靠性作出完全免責。


為說明以上情況,該監管通訊引述了兩宗個案研究。在第一宗個案中,某上市發行人擬收購一家目標公司的多數權益,而該目標公司只有極少的純利及資產。賣方提供的2019年利潤保證亦較2017年所得的純利高出20倍。在另一宗個案中,收購項目的目標公司已連續兩年錄得虧損,並具有淨負債,而其收購價是根據目標公司收入增長率將超過40%及將轉虧為盈的估值基礎來釐定的。該公司並未有清楚解說其董事如何得出上述假設乃切合現實或能夠達成的結論。在上述兩宗個案中,證監會發出了多封關注函,指出有關估值進取,而且不大可能是經過獨立釐定的,同時考慮擬進行的收購項目可能對整體股東的利益造成的潛在損害。最後,兩宗個案的上市發行人均自願終止擬進行的收購項目。上述個案顯示,上市發行人的董事局必須審視估值報告所依據的基礎及假設,並就其收到的估值報告是否合理和準確作出獨立的判斷。



以他人名義代持股份及代名人安排


另一種可疑交易模式是以他人名義代持股份,即利用代名人掩飾背後的實際控股權,以及利用代名安排進行「種票」和市場操縱。中介人應時刻注意客戶的交易是否具有以他人名義代持股份的特徵,包括經常在欠缺可信的商業理由或解釋的情況下與第三方進行大筆資金轉帳,以及大量看來互不相關的客戶進行相同模式的交易或付款或使用相同的通訊地址。



具高度攤薄效應的供股


證監會不時直接介入以重大折讓的價格進行配售的個案,因為這些交易可嚴重攤薄小股東在上市發行人的權益,對小股東不利。證監會積極地找出壓迫及損害股東利益的供股及股份公開發售。在其中一宗個案中,一名上市發行人完成了兩輪具高度攤薄效應的資金籌集,並建議進行第三輪資金籌集。證監會發現,部分董事與投票贊成籌集資金的股東之間有未經披露的關係,而某些董事與買入該公司股份的買家之間亦有關連。因此,證監會暫停該公司的股份買賣。在另一宗個案中,一名上市發行人聲稱為籌集資金發展其餐飲業務而建議配售新股(「擬進行的配售」),但其建議籌集的金額偏低,而配售價亦較該公司的資產淨值及現金有大幅折讓,會對現有股東造成重大的攤薄效應。證監會注意到,該上市發行人沒有迫切的資金需要,也沒有任何債務,因此關注到該擬進行的配售的壓迫或不公平損害性質。故此,證監會發出關注函,隨後再發出反對意向書,引致該公司最後終止該擬進行的配售。



提醒董事應履行的責任


總括而言,發行人的董事應謹記其保障股東利益的責任,並且在履行其責任時保持專業及警覺。在進行涉及收購或出售目標公司或向目標公司注資的交易時,董事局應盡最大努力確定對手方及其最終實益擁有人的身分。此外,在評估由獨立估值師提供的估值報告時,董事局應獨立地確保報告所依據的預測或估計是公平、合理及經謹慎計算的。董事局應真實及公平地呈述用作比較的公司,而不應僅挑選有利的公司進行比較,或將無法持續的收益來源計算在內,甚至完全依賴賣方所作的預測。此外,董事局還應避免利益衝突或在沒有真正資金需要時建議發行股份,否則最終將會導致不公平地攤薄非認購股東的權益。



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